La gestión pasiva tiene cada vez más seguidores en el mundo de la inversión. Y es que imitar el comportamiento del índice, indudablemente tiene sus ventajas. Los costes son más reducidos que en la gestión activa y además se evita el riesgo de hacerlo peor que el mercado (recordemos que batir al índice no es nada fácil). Para ello, los ETF y fondos indexados tienen dos grandes estrategias: la réplica física y la sintética.
¿Qué pros y contras presenta cada una? Te lo contamos.
Réplica física: comprar las compañías
La réplica física completa es posiblemente la manera más sencilla e intuitiva de reproducir el comportamiento de un índice. Consiste en comprar todas y cada una de las compañías que lo componen (o los títulos de deuda, si hablamos de renta fija). Para que la réplica sea exacta, los valores tienen que tener el mismo peso en la cartera del fondo que tienen en el índice, ya que lo habitual es que haya compañías que tengan una mayor ponderación que otras.
Si la compañía reguladora del índice modifica la composición (por ejemplo, cambia algún valor por otro), el fondo hace lo mismo. De este modo, su evolución será muy parecida a la del selectivo, restándole, como es lógico, la comisión de gestión.
El gran hándicap de esta metodología son los costes de transacción en los que incurre la gestora. Especialmente en aquellos índices compuestos por un elevado número de valores o en los que hay una elevada rotación de las compañías. Estos costes se reflejan en los gastos totales del fondo y, por ende, repercuten negativamente en la rentabilidad del producto.
Para paliar este problema, existe una segunda variante dentro de la réplica física que es la réplica optimizada. Implica comprar la mayoría de los valores que componen el índice (no todos) o al menos aquellos cuya evolución sea más representativa del conjunto.
Por ejemplo, a la hora de replicar el S&P 500 se puede optar por comprar los 500 valores que lo componen (réplica física completa). Pero con tan solo adquirir la mitad de compañías, las 250 de mayor tamaño, ya se reflejaría más del 90% de la ponderación del índice americano.
De este modo, se consigue imitar el comportamiento del índice con unos niveles de tracking error (desviación frente al índice) muy similares, pero con mayor eficiencia de costes, lo que es positivo para la rentabilidad del fondo.
Réplica sintética: comprar derivados
La otra gran vía para imitar el comportamiento de un selectivo es la réplica sintética. Consiste en contratar un producto derivado (concretamente, un swap) a una contraparte, que a menudo es un banco de inversión. Esta contraparte se compromete a trasladar al fondo la rentabilidad que haya experimentado el índice.
En este sentido, existen dos tipos de swaps y, por tanto, de réplica sintética: los unfunded y los funded.
En los ETF sintéticos unfunded swap, el fondo compra una cesta de valores, que no tienen nada que ver con los que componen el índice (o no necesariamente). A través del contrato de swap, el fondo se compromete a trasladar al banco de inversión la rentabilidad que haya obtenido con su cesta de valores. Y a su vez, el banco de inversión le traslada al fondo la rentabilidad que haya experimentado el índice que quiere replicar.
De este modo, si el banco de inversión no cumple con su compromiso (es decir, si incurriese en un default o impago), el ETF seguiría teniendo una cesta de valores en cartera, lo que reduce el riesgo de contraparte.
En cambio, en los ETF sintéticos funded swap, el fondo no adquiere ninguna cesta de valores, sino que traslada el dinero directamente al banco de inversión. A cambio, éste le proporciona la rentabilidad del índice. ¿Qué hace el banco de inversión con ese dinero? Una vez descontado el coste del swap, el resto se invierte en diversos valores, que constituyen el colateral o garantía del swap. Este colateral queda depositado en manos de un banco custodio.
Por tanto, si el banco de inversión quebrase, la gestora del ETF podría acudir al banco custodio y recuperar el colateral.
Pros y contras de los ETF sintéticos
Los ETF sintéticos (ya sean funded o unfunded) suelen ser más eficientes en costes, al mismo tiempo que ofrecen un tracking error reducido. Además permiten imitar el comportamiento de mercados poco líquidos, en los que la réplica física resulta muy cara o complicada.
Por otro lado, en algunos casos pueden ser más eficientes desde el punto de vista fiscal. Esto ocurre, por ejemplo en la bolsa americana, ya que permiten evitar la retención del dividendo del 30% que sufren los fondos indexados de réplica física.
Sin embargo, tienen algunos detractores. Especialmente, desde la crisis subprime de 2008, cuando las fuertes turbulencias que sacudieron los mercados provocaron la quiebra de Lehman Brothers y otros bancos de inversión.
Los ETF sintéticos se situaron en el punto de mira y durante cierto tiempo algunos inversores tuvieron dudas sobre si el riesgo de crédito (es decir, el riesgo de que la contraparte haga default) valía la pena.
Pero lo cierto es que desde entonces los bancos de inversión y las gestoras de ETF han hecho los deberes y han introducido numerosos cambios que han hecho que este riesgo sea ínfimo para el inversor final:
• Diversificación entre contrapartes y uso de bancos no afiliados. Antes de la crisis, algunos ETF usaban solamente una contraparte para sus swaps, y a veces esta contraparte era una entidad afiliada a la gestora. Por ejemplo, el ETF de la gestora X tenía todos sus swaps con el banco X que pertenecía al mismo grupo. Esto complicaba la recuperación del capital a los inversores del ETF en caso de bancarrota del banco X. Hoy en día lo más frecuente es que un ETF sintético tenga entre tres y cinco contrapartes, y que éstas no estén afiliadas a la gestora del ETF.
• El colateral forma parte del ETF. Antes de la crisis, el colateral estaba en un custodio que no era el del ETF, lo cual podía retrasar el acceso a dicho colateral en caso de bancarrota de la contraparte. Sin embargo, hoy en día muchos ETF son unfunded swap. Por tanto, el colateral forma parte de la cartera del ETF, lo que permite acceder a él de forma inmediata.
• Reseteos frecuentes. Cuando se produce un reseteo del swap, se produce un ajuste del colateral para alinear otra vez el valor del colateral con el valor liquidativo del ETF. Antes de la crisis, estos reseteos no eran frecuentes, podían ocurrir cada varios meses. Hoy en día se suelen producir a diario y, en el caso de mercados volátiles, pueden ocurrir incluso varias veces al día. De hecho, algunos ETF fuerzan un reseteo cada vez que la diferencia entre el valor liquidativo y el colateral se desvía del 0,2%, cosa que puede ocurrir varias veces al día en mercados muy movidos.
Todos estos datos, relativos a las contrapartes y el valor de mercado del colateral, se publican diariamente en las páginas web de los ETF.
