Estos bonos son una clase de activos interesante, y hay gestores muy buenos que los usan con éxito en sus carteras. Sin embargo, en las carteras MyInvestor los bonos de la Eurozona ligados a la inflación solamente están presentes en la cartera de menor riesgo, la Clásica.
Como siempre en el proceso de construcción, nos preguntamos qué sería ser lo más indexados posible. Hay aproximadamente 500.000 millones de euros de bonos de la Eurozona ligados a la inflación incluidos en los índices Barclays, comparados con más de 40.000.000 millones de euros de deuda gubernamental de países desarrollados. Es decir, un posible punto de partida sería un poco más de un 1%.
El siguiente paso es entender si incluirlos en la cartera podría merecer la pena, en cuyo caso seguramente aumentaríamos el peso a más de 1% para que su contribución fuera material, o si no vale la pena incluirlos dados nuestros objetivos.
Los precios actuales de los bonos de la Eurozona ligados a la inflación indican una inflación esperada de aproximadamente 1,5% por año en promedio, por los próximos 10 años. Para simplificar el mecanismo de valoración de estos bonos, podríamos decir que si la inflación llegara a ser mayor, hubiera sido una buena idea tener estos bonos comparados con tener bonos convencionales, no ligados a la inflación. En cambio, si la inflación acabara siendo en promedio menor a este 1,5% a lo largo de los próximos 10 años, tenerlos hubiera sido una mala idea comparado con tener bonos convencionales.
Si miramos atrás en el tiempo, vemos que los últimos 10 años, en promedio la inflación (HICP ex Tobacco, el indicador al que la mayoría de bonos están ligados) ha sido de justo por debajo del 1,1%. Sin embargo, si uno tiene una expectativa de que el futuro sea mucho más inflacionario que el pasado, podría seguir siendo una clase de activos atractiva.
Ahí es donde hay que pensar en el objetivo del Banco Central Europeo. El BCE quiere mantener la inflación a raya, por debajo del 2% basado en sus modelos. El año 2011, por ejemplo, el BCE subió tipos 2 veces cuando la inflación pasó por encima del 2% y la inflación ¨core¨ (excluyendo productos con precios volátiles como energía y comida) pasó por encima del 1.5%. El período de inflación ¨desbocada¨ de entre 2% y 3% (la inflación ¨core¨ nunca superó el 1.7%) fue de alrededor de dos años, y luego bajó sustancialmente.
Ahora que hemos visto la función de reacción del BCE en períodos de inflación alta (endurecer la política monetaria), hay que mirar qué hay dentro de esta clase de activo. Ahí observamos que hay un 35% de bonos italianos, y un 13% de bonos españoles. La exposición más preocupante es Italia, un país precioso pero de gobiernos inestables (más de 60 gobiernos en los últimos 70 años), deuda muy elevada (el propio gobierno prevé que llegue casi al 160% del PIB este año, solo por detrás de Grecia en la Eurozona), crecimiento bajo y demografía desfavorable.
El gobierno tecnocrático actual en Italia está muy bien visto por los mercados, en parte de ahí la estabilidad actual de la prima de riesgo italiana. Sin embargo, en un país democrático esto no puede durar para siempre y algún día tendrá que haber elecciones. Los únicos partidos que se ven con buenos ojos por los mercados tienen actualmente una intención de voto combinado de menos del 30%. Tener gran cantidad de deuda italiana es apostar a que estos partidos remonten antes de las próximas elecciones a los niveles de intención de voto de 2014.
Además de tener que acertar predicciones electorales, cabe destacar que el BCE actualmente está comprando el equivalente a toda la deuda neta emitida por Italia, en efecto inmunizando al país frente a los vaivenes del mercado. Si el Banco Central Europeo ve o prevé alta inflación basado en sus modelos, y empieza a retirar estímulo, las compras de bonos gubernamentales italianos que está llevando a cabo muy probablemente se van a reducir, y la prima de riesgo italiana fácilmente va a aumentar, causando pérdidas en la cartera justamente en el escenario en el que contábamos con tener ganancias.
La presencia tan significativa de Italia en esta clase de activos también suele empeorar el desempeño en momentos de grandes caídas de mercado, cuando la prima de riesgo italiana aumenta por razones no ligadas a la política monetaria. En la mayoría de carteras, hemos creído oportuno no incluir ese 1% que una indexación nos indicaría, para evitar que en el peor momento tu renta fija pueda comportarse como un activo de riesgo en el sentido tradicional de la palabra. La cartera Clásica, por otro lado, tiene ya tiene mucha renta fija que podría absorber un shock de mercado significativo, y en consecuencia la presencia de bonos italianos no sería tan preocupante. Por esa razón no hemos eliminado los bonos de la Eurozona ligados a la inflación de la cartera Clásica.
